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证券公司上市问题研究

时间:2006-11-22栏目:证券论文

                     海通证券公司研究所
                     兴业证券公司研究所


课题负责人:金晓斌 张训苏
课题成员:孔新宇 朱春生 贾红睿

内容提要

  经过十几年的发展,中国证券公司已经具备了上市的条件。这主要体现在以下几方面。

  首先,证券公司的股本结构较现有上市公司更为规范合理,基本实现了股权多元化和股东结构优化;其次,运作机制更为高效有序。良好的股权结构为证券公司的轨范运作提供了保障,在管理层严格监管和资本市场长期熏陶之下,多数证券公司都有规范的治理结构,风险防范机制、财务制度也较为完备有效;第三财务结构较现有金融类上市公司更为稳健。在赢利能力的比较方面,证券公司不仅高于现有上市公司的总体平均水平,同时也优于现有的7家金融类上市公司。在资产结构方面,2000年末10大证券公司的股东权益比率更是高达17.75%,企业的偿债能力远高于金融类上市公司的平均水平。

  证券公司可以选择的上市方式有整体上市、分拆上市、借壳上市、合资上市等。虽然我们倾向于券商选择整体改制、整体上市,但也认为不同的证券公司应该结合自身状况,选择适合于自身发展的上市方式。

  整体改上市属于一步到位登陆资本市场的选择,对于证券公司建立规范的现代企业制度,以及增强公司的市场竞争能力能够提供最为全面的帮助。而随着适应中国证券公司业务创新需要即将建立起来的金融控股公司,也为证券公司实现业务部门的分拆上市提供了可能性。此外,在中国证券市场的现实背景下,证券公司借壳上市也是一种可以选择的方式,虽然我们认为借壳上市的操作成本以及上市后的整合成本较高。合资上市是指先改制为中外合资证券公司,然后寻求上市的一种途径。 

  一旦证券公司确定了上市方式,接着就需要积极筹划相应的上市准备工作。对于准备整体上市的证券公司来说,其上市前的筹备工作包括实施必要的资产重组与剥离、进一步完善法人治理结构、加强风险控制,以及调整业务和利润结构、为募集资金投向作准备。 

  证券公司上市环节中,最重要的是发行价格的确定。通过国际、国内的对照分析,我们认为在发行定价市场化背景下,证券公司发行新股的市盈率定在30--50倍之间是比较可行的。另外,需要指出的是最终发行价格以及发行数量的确定除受到发行人的融资需求影响外,还与市场环境有及其密切的关系。因此,发行人对于发行时机的选择至关重要。

  对个体来说,上市表示进入了一个表演的舞台;对行业来说,上市则引入了一套优胜劣汰的机制。上市将加速证券行业的结构调整与产业升级。这主要通过两个途径来实现,一是上市加速了优势证券公司的资本运营,二是上市使得对弱势证券公司的并购更为便利。 

  上市之所以能够加速优势证券公司的成长,主要原因在于上市有助于证券公司完善外部的和内部的约束机制,促进现代企业制度的建设。另外,证券公司上市也有助于加速企业内部风险控制制度、财务制度等内控制度的完善,降低企业运营的风险,这对于在不完善的市场经济体制中成长起来的中国证券公司来说具有深远的意义。最后,上市能够为证券公司提供低成本的资金(至少在当前的中国证券市场上,股票融资仍然是低成本,甚至无成本的),这有助于券商进行业务创新,以及加快行业整合,从而增强入世后与国外同行竞争的实力。

  我国证券公司的股权结构较为合理,股东大会的功能也较为健全。因而治理结构的完善首先是进一步完善我国证券公司的董事会构成。我们建议除实行独立董事制度外,也可以规定增加执行董事的比例,或者可以设立董事会专门委员会,完善董事会领导下的总经理负责制,建立分权和制衡相结合的董事会领导下的总经理负责制。

  风险控制机制是上市证券公司持续经营的有力保证,也是上市证券公司需要进行重点信息披露的部分。我国证券公司在风险管理体系的建设方面尚处于起步阶段,虽然规范经营的理念已经得到大部分券商的认可,但在风险管理的相关制度和操作规程制定,以及实现风险管理的制度化和专门化方面还有待在工作中进一步的实践与积累。我们认为,风险控制体系的薄弱是中国券商难以保持稳定发展的致命内伤,也是上市的最大障碍之一。 

  证券公司上市势必将对监管系统提出新的要求。中国证监会在2001年3月2日发布的《证券公司公开发行股票监管意见书的内容和出具格式》,以及2000年11月2日发布的《证券公司在股说明书内容与格式特别规定》已经对券商上市需要披露的信息进行了规定。我们认为,鉴于证券行业的高风险特性,监管机构还可以借鉴国际通行的风险价值法(VaR Value at Risk)规范证券公司的风险披露;为上市证券公司增加季度报告的定期信息披露要求;加强上市后重大事项披露制度,首先是指体现风险暴露状况的重大变动事项,其次是资产管理业务的变动情况。还有就是重大资产处理;强化对证券公司的日常监管,在推行净资本计算规则的基础上,形成一个以净资本为核心,点面结合,监管指标与监测指标相配套,自下而上完整的证券机构监管信息系统。

  证券公司上市将对交易市场产生较大的积极影响。例如可以进一步加快我国机构投资者的培育,而证券公司自身投资理念的发展可以通过其投资行为、咨询业务向广大的投资者传播,起到教育投资者的作用;证券公司上市将改善证券市场资金供给状况,一是直接可以改善证券市场资金供给状况,二是利用其财务杠杆放大对证券市场的资金供给。 


                                    来源:中国证券业协会

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