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高新技术板与传统市场的相互关系
在建立高新技术板的理念明确之后，随之就产生了一个新的问题：高新技术板与原有市场两者间是一个什么样的关系，是在原有深沪两地市场的基础上建立一个高新技术板，还是另起炉灶，建立一个以高新技术企业为主的新兴市场。
一、高新技术板与传统市场的角色与定位
首先，如果将深沪两地现有的两个证券市场称作传统市场的话，那么高新技术板就是一个新兴市场。两者间并不是单纯的主板市场与二板市场之间的关系，更多的是传统市场与新兴市场之间的关系。
其次，高新技术板是针对那些拥有高新技术的中小企业而设，以便为相关企业提供一个持续融资的途径，以助其尽快成长壮大。而传统市场则是针对那些具有一定业绩基础的大中型企业而设，为该类企业实现规模扩张提供融资途径。
第三，高新技术板中所容纳的上市公司具有高成长、高风险的特点，相应地，其所吸引的投资对象也要具备相应的风险承受能力。而传统市场所容纳的上市公司由于基本归属成熟产业，公司在达到一定规模后发展相对稳定，因此，资本与收益也会相对稳定，相应地，市场所针对的投资者主要是为了寻求相对稳定投资回报。
第四，出于市场定位的需要，高新技术板与传统市场对监管的要求也是不同的。高新技术板的市场特性将更加明显，在这一市场中更多地要依靠市场自身的机制以实现供需平衡，因而对监管也提出了相应的要求。传统市场由于历史原因，政府监管的色彩更为浓厚。
第五，作为新兴市场，高新技术板将在一定程度上担负起制度创新的角色，而传统市场虽然在制度设计方面有诸多的缺陷，但基于现实环境的束缚，其制度的改革将是渐进的。
第六，出于我国资本市场对外开放的需求，高新技术板将率先与国际市场接轨。而传统市场的开放步伐可能会相对慢一些。
二、高新技术板与传统市场的关系
高新技术板与传统市场之间既有区别，又有联系，它们都是证券市场的重要组成部分。作为一个新兴市场，高新技术板是在传统市场的基础上发展起来的；同时，高新技术板的发展又可以进一步促进传统市场的发展。两者之间并不单纯是主板市场与二板市场之间的关系。从静态角度来看，传统市场的市场规模与地位可能高于新兴市场，但从动态来看，新兴市场的发展速度与潜力则必然优于传统市场。
高新技术板与传统市场之间隐含的另一个现实问题就是如何界定高新技术板的相对独立性，是在传统市场框架内建立一个高新技术板，还是建立一个完全独立的高科技企业市场。
在现有市场基础上建立高新技术板的有利之处表现在以下几个方面：首先，我国深沪两地交易所已有近十年的运作基，在市场交易管理方面积累了一定的经验，可为高新技术板市场的发展提供一定的借鉴与经验。其次，原有的两个市场已具备一定的规模，可为高新技术板提供一定的资金基础和上市公司选择的余地。第三，原有市场股价的走势也可为高新技术板的走势波动提供相应的借鉴，起到平衡高新技术板股价的作用。第四，在原有市场框架内建立一个高新技术板还有助于资源节约。在有形市场情况下，建立一个新的交易市场所需要的交易场地费用、办公场地费用是庞大的；在无形市场的情况下，各种通讯设施以及与交易有关的各种管理费用也是必须的。如果将高新技术板架构在原有两个市场之上，就可以充
利用两个市场原有的物质资源与人力资源，大幅减少由于建立市场所需的各种固定成本与管理费用。同时，当我们将高新技术板纳入到传统市场中时，其管理自然地归属于原有的两个交易所，而不用新设一个交易场地，这同样也是一种资源的节约。第五，基于目前现实，在原有市场内建立高新技术板有助于平衡深沪两家交易所的利益。以我国现有的证券市场规模而言，建立第三家证券交易所是没有必要的。如果想建立一个相对独立的新兴市场，将现有的一家交易所转换成新兴市场将是一个可行的选择。而在此种情况下，可能就会存在两个市场的地位问题。两家交易所出于自身利益的考虑，可能会失去创建新兴市场的积极性。而这是不利于高新技术板发展的。在原有市场框架内各自建立一个高新技术板则是一种可行的折衷选择。
当然，以上所述只是基于短期角度所得出的结论。从长期来看，两个市场的合二为一却未必有利于市场效率的提高与资源的充分利用。
第一，两个市场的合二为一不利于新兴市场制度的设计。我国证券市场萌芽于八十年代末，深沪两家交易所成立于九十年代初。在这个时间段内，我国正处于经济转轨的特殊时期，受制于宏观经济体系的局限，证券市场的制度设计在许多方面都不符合市场经济要求。随着经济改革的深入与市场的发展，这些制度所具有的缺陷性日益明显。但要解决这些历史包袱却不是一件轻而易举的事情。如果将高新技术板构筑在原有市场的框架之内，在对相关制度进行设计时，就会受制于原有市场的局限，不利于新兴市场的长远发展。
第二，两个市场合二为一不利于管理效率的提高。建立高
新技术板这一理念的提出，显示出原有的传统市场已不能满足资源配置及高科技产业发展的需要。而不管高新技术板的运行基础如何，其运行规则总有不同于传统市场之处，进而也要求配以相适应的管理理念与管理方式。如果是在传统市场之内构筑一个高新技术板，其管理也必然是在原有市场的框架之内。这样，高新技术板的发展就会多多少少受到传统市场的束缚。
第三，从国际资本市场的运作经验来看，高新技术板运作最为成功的美国市场就是采取了绝对分立的方式。其传统市场———纽约证券交易所与高新技术板———NASDAQ市场就是以两个独立的市场出现的。在分立的情况下，新兴市场面临着与传统市场竞争的问题，由此可以在一定程度上激发其提高效率、强化监管的内在冲动。当然，最终采取分立还是统一的市场建设模式还要视具体的国情，其中重要的因素是高新技术板的直接推动主体。如果这一市场的推动主体是传统市场的交易场所，那么高新技术板建立在原有传统市场基础上的可能性相对会大一些；如果推动主体是来自传统市场以外的非官方机构，那么建立一个独立的高科技市场的可能性居大；如果推动主体来自于官方管理部门，则主要将视管理层对于传统市场与新兴市场的定位：如果更注重两个市场的竞争以及竞争所可能带来的高效率，则会倾向于两个市场的相对独立；如果更注重两个市场的短期协同效益，则会更倾向于将两个市场建立在一个有形或无形的交易场所内。
三、高新技术板对传统市场的可能影响
总体上来看，高新技术板的建立将有助于传统市场的发展。首先，高新技术板的建立体现出国家透过资本市场扶持中小型高科技企业的发展、致力于产业升级与科教救国的宏图大略。自九十年代初以来，我国经济发展进入了一个新的阶段：由卖方市场转为买方市场，由追求经济的数量增长转为追求经济的质量增长。而要解决这一新的课题，就需要对现有的产业结构与经济结构进行重整，提高现有产业的科技含量，提高高科技产业在整个产业构成中的比重。从宏观角度来看，实现产业结构的升级及高科技产业的发展通常有两个途径，一是借助于宏观经济政策，扶持相关产业的发展，包括加大对高科技产业的财政投入，减免各种税收，从而为高科技产业提供相对宽松的发展环境；二是借助于资本市场，通过市场机制实现资源配置的优化，引导资金投向与高科技相关的产业。而从我国十几年来产业结构调整的经验来看，显然是偏重于政府政策与行政手段的调控作用，而忽略了资本市场在产业升级中的主导地位，忽略了市场机制的作用。这也是我国经济转型与产业结构调整不尽如人意的原因之一。从西方发达国家产业结构调整的成功经验来看，资本市场在其产业结构调整中扮演着极其重要的角色。美国经济之所以能维持近十年的高速增长，高科技产业之所以在其GDP中占有越来越大的比重，与NASDAQ市场的迅速壮大及其对高科技产业发展的支持是分不开的。总结国内外经济转型中的历史经验与教训，可以看出资本市场是高科技产业发展的必由之路。而设立高新技术板的决定正是这一认识的具体体现，反映出我国政府已充分意识到资本市场在经济发展中不可取代的地位与作用。
其次，建立高新技术板有助于提升我国资本市场的国际竞争地位。资本市场的全球化是全球经济一体化的重要组成部分，从全球资本市场的资金流向来看，包括NASDAQ在内的全球新兴市场正成为全球资金追逐的一个焦点。高科技企业所孕含的巨大成长潜力成为支撑新兴市场不断壮大的内在动力。虽然我国资本市场的对外开放程度仍相当有限，但从长远来，我国资本市场的对外开放将是一个必然的进程，是我国经济参与全球经济一体化的必然需要。基于资本市场长期发展的需要，我们在构筑资本市场的框架时必需着眼于长远，为我国资本市场参与国际资本市场竞争提供充分的准备。而建立高新技术板正是这一思想的具体体现。
第三，建立高新技术板有助于引导我国资本市场的投资流向，形成一个相对主流的板块。我国证券市场自九十年代初建立以来，已历经十载的磨砺。虽然与十年前相比，已在诸多方面取得了长足进步，但其资源配置的功能还没有充分发挥。这方面突出的表现就是市场资金的流向并未与整个社会的资源配置要求相吻合，投资者短线投机的心态过于浓烈，而长线投资的意识尚待强化。从属高科技产业的上市公司与其他上市公司相比，在股价及后续融资能力方面并没有明显的优势，一些处于夕阳产业、业绩大幅滑坡的上市公司其市值与市盈率仍然居高不下。这种反常的现象说明我国资本市场的投资理念仍有待强化，资金流向仍需进一步引导。而建立高新技术板就可以凸现高科技产业及其相关企业在整个资本市场中的地位，引导市场投资者更大程度地关注高科技板块并对之寄于更浓厚的投资兴趣。如此一来，就可以在整个资本市场中形成一个相对主流的投资板块。
第四，高新技术板与传统市场之间既有相互依赖的一面，同时又有相互竞争的一面。主要体现在以下几个方面：（1）两个市场的股价走势在一定程度上将是一致的。不管是高新技术板，还是传统市场，两者所依托的宏观经济背景是完全相同的。包括经济形势、政治局势以及经济政策等宏观因素的变动最终都将反映在两个市场的股价变动中。无论是高新技术板
，还是传统市场，其中任何一个市场的波动都有可能引发另外一个市场的连锁反映。当然，这并不等同于两个市场的走势将完全一致。因为市场股价的总体变动还取决于每一个上市公司的股价变动，而上市公司的股价变动又取决于其微观企业层面状况的变化。由于高新技术板与传统市场所涵盖的上市公司的产业归属与产品市场不同，相应地，投资者也会对两个市场的上市公司业绩及其股价寄予不同的预期，因而其股价变动也会有所区别。
（2）传统市场中属于高科技产业的个股走势将向高新技术板的股价靠拢。在传统市场中已有一定数量的高科技上市公司，一些传统产业中的上市公司也有可能通过资产置换而加入到高科技产业中来。不管高新技术板的上市公司是来源于新上市公司，还是来源于已在传统市场上市的高科技企业，在传统市场中总有一部分企业静态或动态地归属于高科技产业。此类上市公司由于产业属性与高新技术板中的上市公
司较为相近，企业经营所面对的小环境也与高新技术板企业相一致，因此，投资者可能会倾向于用同一个价值标准与模型来衡量它们，并更多地将两者进行横向比较与评估。在此基础上，两者的股价走势就有可能趋于一致。如此一来，传统市场中的高科技上市公司与非高科技上市公司就有可能出现走势上的差异。
（3）高科技板导块与传统市场的竞争突出体现在对于上市公司和市场资金的争夺上。在没有建立高新技术板之前，国内仅有A股市场与B股市场，而B股市场与A股市场的制度屏障使得A股市场理所当然地成为国内唯一的可供投资者选择的目标市场，进而吸引了大量内地企业上市。而在高新技术板建立之后，传统市场就面临着来自于高新技术板的竞争，面临着上市公司与投资者的分流。潜在的拟上市公司选择高新技术板是无庸质疑的，那些已在传统市场上市的高科技企业也有可能通过分拆或下设子公司间接到高新技术板上市，一些传统产业中的上市公司可能通过培植高科技业务并将与该项业务有关的资产转而申请到高新技术板上市，从而使得其具有成长潜力的核心业务实际体现在了高新技术板的股价中。
上市公司素质的高低又在很大程度上决定着投资者的资金流向。投资者将更多地关注高新技术板的走向，增加对高新技术板的投资。而高新技术板股价的走高反过来又会推动上市公司资本扩张，并吸引更多的高科技企业加入到高科技块中去，从而实现高新技术板上市公司与投资者的双赢局面。高新技术板良性循环的实现对传统市场而言，意味着增量资金的对或相对减少，意味着上市公司预期成长潜力的相对下降，从而对其股价产生相对不利的影响。
（4）高新技术板的建立将在一定程度上加大两个市场的波动。由于高新技术板的上市公司选择标准与传统市场完全不同，后者注重上市公司的资本规模与现有业绩水平，而前者更注重上市公司的未来发展，对其静态的盈利能力与资本规模并不作要求或不做过多的要求，从而使得高新技术板的上市公司在具有潜在成长前景的同时，其未来状况也具有更大的不
定性，这种不确定性反映在市场上就会造成股价的巨烈波动，从而有可能造成高新技术板走势的大起大落。这种走势特点也会或多或少影响到传统市场，从而加剧了我国资本市场的整体波动风险。
（5）从投资心理学的角度来看，每一项金融创新都意味着一个新的投资焦点。虽然这种金融创新的背后可能隐含着更大的市场风险。但在这种风险没有明朗化之前，投资者对于盈利的憧憬将远高于对风险的忧虑，从而造成高新技术板股价的不断推高。预计在高新技术板成立后，该板块将会有一段持续3－5年的上升趋势，并将成为我国资本市场中的一个持续亮点。
中国证券报
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