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国债市场直面入世

时间:2006-11-22栏目:证券论文


 
  从目前看,外资商业银行在华分行基本都已被批准进入银行间债券市场参与交易,国债市场的有限开放实际已在逐步实施之中。因此,入世后国债市场如何应对,已提上议事日程。
  应对提上日程
  我国的国债市场经过二十年特别是近十年左右的发展,已经形成了一定的基础与框架,国际经验正在被创造性地与中国实际相结合应用于指导市场发展的实践中,其发展态势开始受到国际金融界的关注。国债市场对于支持积极的财政政策和稳健的货币政策的实施、推进金融市场的健康协调发展,在发挥着越来越大的作用。从目前看,国债市场的有限开放实际已在逐步实施之中,因为外资商业银行在华分行基本都已被批准进入银行间债券市场参与交易。而市场的完全对外开放的时间表则取决于人民币资本项目下自由兑换的时间安排,这可能会给我们再留下数年宝贵的时间作好相应的准备。基于我国国债市场发展的现状,我国国债市场管理应对“WTO”挑战,从指导思想上应坚持以下三条:  第一,利用有利的发展契机和正面影响,进一步从规模、效率、规范性、参与者素质、法规建设以及市场基础设施等方面提升中国国债市场,使之更好地发挥功能,为我所用,为我所控。
  第二,积极寻求以平滑、渐进方式推进国债市场对外开放的途径,使国债市场首先成为探索金融市场对外开放及与国际接轨的试验田与缓冲带,为开放条件下的金融市场管理和运作积累经验。 
  第三,恰当设计市场进入的非关税壁垒和附加条件,缓冲外资金融机构进入国债市场带来的冲击,平衡其权利义务,为我方争取相关利益。 
 
  机构投资者是关键
 目前,在国内市场参与者构成中,商业银行所占市场份额最大,其债券持有额与交易额大体占到80%左右,因为随着资产管理意识的增强和准备金管理方式的改革,它们需要在自身资产中保有一定比例的无风险、高流动性的国债等债券资产。在近两年的市场运作中,绝大多数商业银行已将债券作为流动性管理的重要手段加以应用。事实上,如果商业银行能够在满足自身流动性管理需要的同时,更多地从市场经营的角度积极参与市场,则不仅有利于市场的活跃和流动性的提高,而且也能为自己培育新的中间业务生长点和赢利点。因此在国债市场完全开放以前,促进国内市场参与者转变观念,练好内功,培育其优势业务,显得十分迫切。这其中,抓住了商业银行和其他主要机构投资者,就抓住了关键。 
  1、应加大对市场参与者的培训力度。加入WTO后的竞争,首先会突出表现在人才的竞争方面。应当充分认识这一挑战的严峻性,大力加强人才的培训。不仅要让市场交易人员熟悉操作和提高市场分析能力,还要针对目前高层管理人员市场观念、意识存在的不足,加强这部分人员的进修和提高。 
  2、扩大金融机构在国债市场上的中间业务份额。我国银行间债券市场经过几年的培育,已基本吸纳了全国所有商业银行、农村信用联社、保险公司、财务公司、证券投资基金进入市场,部分证券公司和信托投资公司也已进入市场。将这一市场扩展为以商业银行等金融机构为主体,各类机构投资人均可参与的批发性大宗债券市场的时机已渐趋成熟。从提高市场效率,减小市场交易结算风险的角度考虑,应当积极发展以商业银行等金融机构为交易结算代理人或经纪人的中间业务,使住房、社保、医疗等基金及各类企事业单位均可通过代理人或经纪人进入市场。
  3、发展国债柜台交易。国内商业银行在网点数量上具有优势,在计算机处理系统的支持下,储蓄网络发行、登记并挂牌买卖记帐式国债是一项一举数得的好事。既有利于化解因利率变动、凭证式国债可能大量提前赎回而给商业银行造成的压力和风险,也有利于扩展国债市场,方便公众投资人,并使柜台市场与银行间市场形成联动,更可为商业银行扩展中间业务份额,发挥自己在国债市场中的作用提供难得的机遇。这项工作应在做好风险防范的前提下积极试点,取得经验后尽快推开,使国内商业银行的优势得以发挥。
  二级市场
  流动为先
  流动性是市场的灵魂,只有具有较强的流动性,政府关于一级市场的战略才能得以有效贯彻。国际上衡量流动性一般有两项指标,一是看换手率的高低。二是看大额交易是否会影响市场价格水平。
  今年前9个月我国银行间债券市场交易量约2.5万亿元,可交易的债券存量接近1.6万亿元,换手率大体为160%,而国外成熟市场年换手率基本都在1000%以上。因此,政府应通过进一步健全游戏规则和市场基础设施,重点围绕市场流动性的提升做好以下工作: 
  1、积极建立做市商制度和引入同业经纪人。为了促进大宗交易和适应部分市场参与者希望在交易达成前不暴露身份的商业经营要求,应当参照国际运作规则引入同业经纪人。 
  2、完善资金清算与债券结算机制,尽快实现“券款对付”。较长时间以来,由于国家自动支付系统建设相对滞后,债券过户与资金清算一直未能实现同步进行,既增大了结算风险,也影响了市场运作的效率,且不论进入WTO后外资机构会顾虑因结算条件不利可能引致的“赫思塔特”风险而不敢入市,就连目前市场参与者范围扩大后,许多国内投资人也会因结算风险而裹足不前。因此,实现建设中的支付系统与债券结算系统联网运作,是近期市场在基础设施建设方面的重要事项。
  3、努力打通银行间债券市场与交易所国债市场。目前,两市场的债券是分别登记托管、分别结算。实现统一托管或跨市场的单一账户结算机制,可以实现两个市场逻辑上的统一,不仅有利于合理的市场价格的形成,恰当发挥两个市场各自的优势,减少因体制原因造成的投机现象,而且可以使市场参与者获得以一个帐户同时参与两个市场的便利。
  4、逐步引入衍生品种。国际经验表明,衍生品种的多少既是市场繁荣的标志,又是促进市场发展的重要催化剂。目前国债市场除了现货交易外,衍生品种只有“封闭式回购”即所谓的“质押式回购”,但这种“质押式回购”项下的债券在回购期间内不能被再次使用,虽然有利于控制结算风险,但对市场流动性有一定消极影响。今后几年应在总结历史经验的基础上,在严格的风险管理和统一的托管系统的支持下,依次、逐步引入“开放式回购”(即回购首期与到期均按买断关系进行结算)、远期、掉期以及交易所市场期货等衍生品种。
  一是产业结构调整、升级的需要
  二是建立社会保障机制的需要
  三是维系必要的财政收支对应关系的需要
  稳步扩张一级市场规模
  近三年我国实施积极的财政政策,各年都安排发行1000至1500 亿元的建设国债,专项用于基础设施、基础产业的投资和大型骨干国企的技术改造,带动了银行资金和其它资金向这些领域投入,为消除亚洲金融危机和“通货紧缩”的负面影响,拉动国民经济增长起到了重要的作用。从我国面临的实际问题和今后若干年发展的需要,积极地运用国债手段并非权宜之计。今后几年,除了部分国债资金建设项目还需后续国债资金补充外,国债发行政策还应着眼于以下几方面的需要:
  一是产业结构调整、升级的需要。受经济全球化和世界性产业结构调整的影响,今后5至10年我国将进入一个持续时间较长,力度较大,影响较为深刻的结构调整时期,而“入世”则可能在相当程度上将结构调整中的某些矛盾进一步显现和激化。

对我国而言,如果不采取必要的产业升级和技术创新措施,加入WTO只会使我国产业结构更偏向于劳动密集型。这种贸易自由化的结果对我国产业结构的升级和在世界贸易格局中的地位的提升是不利的。即使是某些原本属于劳动密集型的产业(如纺织工业),随着科技进步,其性质也正在发生变化,有可能发展成为技术密集型和资本密集型产业,使我们原来在这些产业所具有的比较优势逐渐丧失。国外经验和我国实际都表明,要提升产业结构档次,不能没有财政的支持。当年日本政府对其电子信息产业的扶植除了制定开发计划和《电子工业振兴临时措施法》,更有财政上的支持。然而我国财政就其经常性收入而言,还只是个典型的“吃饭财政”,要想让财政持续发挥促进我国产业结构调整、升级的作用,不能不充分运用国债手段。  二是建立社会保障机制的需要。随着产业结构的调整和“入世”后进口产品的冲击,国内相当一部分缺乏竞争力和比较优势的企业和行业将被逐渐淘汰,失业、下岗和转岗职工人数将呈上升趋势,做好这部分职工的安置工作,是各级政府在今后几年的重要工作。未来5至10年,各级政府应在两方面进一

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