伦敦单一股票期货市场发展的成功经验及对我国的启示

伦敦单一股票期货市场发展的成功经验及对我国的启示

　　金融衍生工具的不断创新，是资本逐利和风险控制的必然产物，适应了金融全球化的迅速发展。相对于二十世纪八十年代蓬勃发展的利率期货、九十年代的股指期货来说，二十一世纪初的最显眼的则是单一股票期货的崛起。从1999年以来，单一股票期货成为全球金融衍生产品中增长最快的一个，甚至有些金融界人士将其成为“最终的衍生产品”。单一股票期货的迅速发展和兴起对我国资本市场的发展有着积极的借鉴意义。

　　二十世纪末随着金融全球化的迅速发展，利率期货、股指期货等金融衍生工具不断推陈出新，令人眼花缭乱。特别是近年来单一股票期货的迅速崛起和蓬勃发展已成为全球资本市场最亮眼的一道风景线，而伦敦国际金融期货交易所也（LIFFE）借助于单一股票期货再次成为国际资本市场的焦点。

　　一、单一股票期货（SSF）的历史和发展

　　SSF（Single Stock Futere ,简称SSF）也称个股期货或股票期货（往往也将单一股票期权包含在内），是以单只股票作为标的的期货期权合约，其实质是投资者将其对单只股票市场价格的预期风险转移至期货市场的过程。作为从股票现货衍生出来的金融产品，它与股指期货等其他金融衍生产品一样具有价格发现、规避风险和资产配置等基本功能，可以用来对冲股票现货的风险、投机、套利和资产配置，能够有效完善证券市场的功能与机制。相对于股指期货有利于机构投资者组合投资回避市场风险而言，单一股票期货趋利避险的特征更为明显，也更适合包括机构投资者在内的所有投资者。
美国在1982年因单一股票期货交易监管权属于期货交易委员会或是证券管理委员会纷争而被停止，受其影响，西欧、日本等主流金融市场在2000年以前基本没有单一股票期货交易，而北欧、东欧及香港、澳大利亚等一些市场慢慢开展了股票期货交易的试点，如香港从1995年就较早开始了SSF的试点。截止1999年末，全世界也只有８个国家或地区交易单一股票期货合约，1999年全球共买卖股票期货合约约200万张，股票期货的标的包括200多家公司。但从2001年以来，可交易SSF的交易所迅速扩展到15个（表1），特别是英国伦敦国际期货期权交易所（LIFFE）的SSF市场在短短一年之内就迅速崛起为全球最重要的SSF市场，备受全球资本市场瞩目。

表1：国际SSFs市场

交易所 合约数量 ADEX（雅典）
AEX（阿姆斯特丹）
BDP（葡萄牙）
Budapest（布达佩斯）
FUTOP（哥本哈根）
HEX（赫尔辛基）
HKFE（香港）
LIFFE（伦敦）
MEFF（马德里）
MexDer（墨西哥）
Montreal Exchange
OM（斯德哥尔摩）
Safex（约翰内斯堡）
SFE（悉尼）
Singapore（新加坡） 4
8
6
8
10
100
19
95
5
6
1
42
12
11
15 　　资料来源：David Lascellles，single stock futeres ，the ultimate derivative，2002.2

　　二、迅速发展的伦敦（LIFFE）SSF市场

　　伦敦国际金融期货交易所（LIFFE）是世界上最早的期货交易所，其开发的金融衍生产品主要有四大类：短期利率性产品，有短期利率期货和期权等；互换产品，有互换期货和期权等；债券类产品，主要有债券期货和期权等；净值类产品，有指数期货、指数期权、净值类期权和全球性股票期货。

　　LIFFE于2001年1月29日首次推出25只SSFs（LIFFE将其称为全球性股票期货，universal stock future，因为其选择的现券样本不局限于本国企业）。LIFFE 首次选中的25只股票均为全球范围内非常知名的公司，主要从事通信、科技、石油、制药、以及银行业。其中芬兰1只、法国3只、德国3只、意大利2只、荷兰2只、西班牙2只、英国5只、美国7只。LIFFE推出的全球性股票期货大受投资者欢迎，发展迅猛，短短1年时间不到股票期货已发展到了97家（截至2002年1月底），这些个股涵盖了包括英国、美国、德国、瑞典等11个国家的公司，市值超过了7万亿欧元。

　　由于LIFFE的股票期货是从全球范围内选择，其所选股票包括多国公司，其交易规则各不相同，因此单一股票期货合约内容相应的也不尽一致，我们简单介绍英国公司股票期货的合约设计主要内容（表2）。

表2：LIFFE的SSF中英国公司的一些合约设计 交易单位
交付月
最后交易日
结算日
报价
最小价格变动
最小价值
LIFFE CONNECT系统交易时间
结算方式 一份合约代表1000股，意大利也是，其他欧洲国家一份合约代表100股。
3月、6月、9月、12月
交付月的第3个星期三
最后交易日后的第1个工作日
便士/股
0.5便士
5英镑
8：00～16：30伦敦时间
现金结算
　　资料来源：伦敦国际金融期货交易所（LIFFE）网站；www.liffe.com

　　LIFFE开发的股票期货，因为其合约设计的优越、避险效果好，交易成本低，套期保值功能好，且不征收印花税，立即受到中小投资者的普遍欢迎，机构投资者也迅速将其作为投资组合的重要一环，交易量迅速增加，成为LIFFE所有衍生产品中增长最快的品种。根据LIFFE2001年12月份出版的 “Fortnightly Review 23 Nov（双周评论）”的最新统计，到11月22日，其全球性股票期货的交易量已达到2006559份合约，此前两周内成交了107272份合约，11月22日一天的未平仓合约达到192445份（图1显示了LIFFE全球性股票期货自上市以来迅速扩大的交易量图）。根据最新数据显示，LIFFE在2001全年共成交240万份合约，交易金额达到88亿欧元，在2002新年伊始已成交10.4万份合约。

　　未平仓合约（open interest）数量能够灵敏反映股票期货交易量的变化，亦是反映交易量的最重要方面。我们看到LIFFE全球性股票期货未平仓合约数量同样呈现不断增长的态势（图2）。根据“Fortnightly Review 23 Nov”的最新统计，到2001年11月22日未平仓合约的数量达到192445份，这些合约背后意味着1784万的股份交易，价值达到3.927亿欧元。

　　在LIFFE的成交交易合约中，主要集中在电信、化工、石油、汽车、食品饮料、保险银行、传媒、制药、零售和科技方面。其中电信、石油、科技和银行股票期货交易最为活跃，分别占了28％、26％、20％和16％。而LIFFE股票期货的样本按照交易活跃和高市值的原则，也主要集中在电信、石化、银行、保险、食品饮料、科技、汽车、传媒、制药等领域挑选。

　　三、SSF发展受到国际资本市场的普遍重视

　　LIFFE开发的SSFs，无论是交易量还是股票数量都迅速增加，说明SSFs这种新的品种具有很强的生命力，能够满足证券市场上投资者的避险保值需要，成为继外汇期货、利率期货、股指期货之后又一重要的金融衍生产品创新。而SSFs也迅速成为LIFFE与美国芝加哥商品交易所、芝加哥期权交易所和芝加哥期货交易所竞争的重要筹码之一。

　　美国在目睹SSF的蓬勃发展后，所有争议立即被抛之一旁，在2001年上半年迅速解除了SSF的市场禁令。2001年３月份美国纳斯达克市场宣布和LIFFE在股票期货交易方面合作，在全球提供个股期货交易，５月份，美国芝加哥商品交易所、芝加哥期权交易所和芝加哥期货交易所达成协议合作谋划SSF专用的交易所，对抗纳斯达克市场和LIFFE联盟。

　　香港联交所也于2001年8月底新推出本地11种股票期货与期权合约，其中有７只属恒指成份股，包括香港中华煤气（0003）、地铁（0066）、利丰（0494）、联通（0762）及长建（1038）、德昌电机（0179）、国泰航空（0293），还有中石油香港（0135）、中远太平洋（1199），招商（0144）及港交所也有相应合约推出。主要的变动包括将原股票期货合约由４种增至５种，所有股票期货合约的持仓上限统一为5000张合约，所有股票期货合约的大额未平仓盘统一为1000张合约；交易所收费由10港元减至3.5港元；所有设最低佣金的股票期货合约的最低佣金由100港元（隔夜交易）及60港元（即日交易）分别减为20港元和12港元。联交所认为，这次调整有利于期货及期权合约以及相关股票间进行买卖、对冲及套保等投资活动，可以增强香港交易所衍生产品市场的发展，并给予投资者更多灵活性的投资选择。

　　四、SSF迅速发展对我国资本市场的启示

　　LIFFE开展的SSF市场短短一年内就迅速发展成为金融衍生产品市场的重要部分，其经验值得我们学习和借鉴。中国金融市场正面临着新的发展机遇，金融体制的完善和品种方式的增加，是加入ＷＴＯ后的紧要任务。在经济全球化的今天，如果我们还是停留在传统的交易方式中，不引进现代金融工具，我国资本市场在功能与体系方面都将是不健全的，不但难以与国际金融市场相接轨，也难以为本国投资资本的进入提供回避风险的有利场所。因此对我国的证券市场而言，发展SSF有着更为重要的意义：

　　其一，我国资本市场需要良好的避险工具。我国连续几年股票交易机制呈现单边的做多或做空机制，使得我国股票市场不论是单只股票还是股价指数，在长期内都保持着大幅上扬的态势，但一旦出现单边的下跌机制（如2001年下半年的股市走势）就会让投资者苦不堪言。这些问题的产生与我国证券市场缺乏良好的避险工具有着密切关系。股指期货、股票期货期权等都是重要的避险手段，但两者也有着较大的差别。股指期货，对机构投资者可以适用，但对于中小投资者来说，有限的资金根本无法作投资组合，无法通过股指期货回避非系统性风险，因此股指期货根本无法帮助中小投资者回避个股风险。股票期货的开设有利于为中小投资者提供一个相对公平的投资机会。

　　其二、可以借助单一股票期货提高我国股票现货市场的透明度。开展股票期货交易能够大量聚集各种信息，有利于提高股票现货市场的透明度。股票期货价格一般领先于股票现货市场的价格，更能充分发挥上市公司经营状况晴雨表的作用。投资者通过买空卖空，可以提高资金的利用效率，降低交易成本，它还可以增强股市的透明度，促进信息的交流和公开，在一定程度上消除了股市的信息不对称性，抑制泡沫的产生。

　　其三，机构投资者的培育也需要更多的避险工具和投资组合。目前，我国机构投资者比重偏低，不利于股市规范发展。开展单一股票期货交易，可以为机构投资者提供有效的风险管理工具，增加投资品种，能促进长期组合投资与理性交易，能提高市场流动性，降低机构投资者的交易成本，提高资金的使用效率。特别是我国开始发展开放式基金，由于投资者可随时赎回，因此，必须有相应股指期货、股票期货等衍生工具的相配套，才能保证开放式基金的安全运作。
作者：华泰证券　王庆华　来源：鑫网

 

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