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证券发行人信息披露义务的法理依据及标准

时间:2006-11-22栏目:证券论文

  信息披露或公开义务,作为证券市场“公开、公平、公正”三公原则中“公开原则”的最基本和最重要的内容,是整个证券市场制度设计的基础。是实现证券市场经济功能,保护投资者利益、提高上市场公司质量和证券市场信用的基石。“阳光是最好的警察,灯光是最好的然虫剂”,“公开”被美国等发达国家捧为证券市场的“金科玉律”。实践使人们认识到了“信息披露”对于证券市场发展的巨大影响和重大意义。

  一、证券发行人信息披露义务的法理分析

  上市公司和投资者是证券市场发展的最本的物质条件,缺一不可。证券市场的发展必须靠公司业绩和投资者的资金支持。如果没有公司的盈利和业绩,证券市场就失去了存在和发展的利润基础;如果没有投资者对证券市场中上市场公司的盈利水平和业绩的良好预期和信心,投资者就不可能把资金投入证券市场。证券市场的发展,就是要通过制度创新,吸引更多的资金,创造更高的收益,从而让证券市场的经济功能发挥出来。而制度创新的就是通过降低成本,挖掘潜在的利润空间。在证券市场上,就是要降低资本成本,让更小的资者也有条件进入证券市场。

  信息披露制度的设计就必须考虑,如何保证和提高证券市场上公司的盈利水平和业绩,以及如何提高投资者对证券市场的信心。对于证券市场公司业绩和盈利水平的保证和提高。人们从实践经验和理论的分析中认识到:影响公司利润的因素是多种多样的,公司利润的成长,不能“拔苗助长”,因此,成功、可行、有效且低成本的办法就是依据盈利水平对公司加以区别,只让那些盈利水平达到一定高度的公司进入证券市场。而投资者对于证券市场的信心,主要决定于证券市场的投资成本、风险和收益的大小。投资成本越小,风险越小,收益越高,投资者投入的资金就会越多。而投资者的成本主要决定于投资者选择何种证券的决策的难易程度,风险主要决定于其决策的准确程度。要吸收更多的资金进入市场,就必须不断降低投资成本和投资风险,拓宽资本利润的空间。

  但是,不管是对公司作以盈利水平高低的区分,还是投资者进行选择证券的判断的难易和准确程度,都将取决于我们对于公司信息的掌握程度。掌握的住息越多,越准确, 决策也就越容易,越准确。由此可以看到,投资者在证券市场上的成本和风险都将主要来源于信息的掌握程度。如果公司自由地进入证券市场,公司不作信息上的公开披露,或者公司可以编造信息而不受处罚,则每一个投资者在投资过程中都将不得不耗费极高的决策成本和承担巨大的风险,对于社会来将将是巨大的浪费。投资者将最终承受不起证券市场中的成本和风险而退出。而如果让上市公司承担信息披露的义务,则上市公司只要花费很小的成本,就可以节约众多的投资者在没有信息披露制度条件下所要付出的巨大的社会成本。而且,这些成本最终是由投资者分摊了。因此,让上市场公司承担信息披露义务就必然成为法律的选择。

  二、上市公司信息披露的标准。

  法律规定发行上市公司信息披露义务,目的和宗旨是很明确的。就是为了降低投资风险、降低投资成本、提高证券市场的安全水平、保护投资者的利益。因此,要使信息披露义务真正得以落实,保护投资者利益的目标能够真正达到,还必须明确规定披露信息的“范围”,以及在什么“时间”,以何种“方式”,在什么“地方”进行披露。否则,法律的目标就不可能达到。而这些规则的设计,必须遵守社会成本最小化或社会效益最大化的原则。

  信息披制度的宗旨在于降低证券投资决策中的决策信息成本和决策风险。发行和上市公司在什么时间,以什么方式,在什么地方披露信息,这些都直接影响投资者的投资成本。科学的范围、合适的时间、适当的地方、方便获取方式的进行披露,才能使社会成本最小。

  1、范围标准。上市公司的信息,从不同的角度可以作不同的区分。如影响证券投资者进行投资决策的信息和不影响其决策的信息;属于商业秘密的信息和不属于商业秘密的信息;公开信的成本大于信息公开所产生的社会效益的信息和公开信息的成本小于信息公开所产生的社会效益的信息等。

  法律在确定上市公司信息披露的范围时,应该依次遵循下列原则:其一,以影响投资者决策的信自为限;其二,以公开的社会效益大于公开的成本为限;其三,以非商业秘密为限。纵观各国法律,基本上都遵循了以上原则。但在具体的判断上,不同国家,不同的发展阶段会有不同的规定。如香港《公司条例》要求的范围和标准是“充分详情及资料,使一个合理的人能对于在招股章程发出的时候,公司的股份或债权证,及公司的财务状况与盈利能力,达成一个确切而正当的结论”。

  2、时间标准。合适时间的标准:其一,能尽可能及时地披露,以保证不同投资者可无时间差别地接收到信息;其二,不短于信息披露人在合理、正常情况下制作披露文件必须的时间。

  3、适当的地方。适当的地方标准:其一,该种载体任何投资者都可以方便地查到或买到;其二,某类信息的确切位置应该能方便地确定(比如上市公告,投资者可以肯定在某一确定报纸上查到;某家公司一旦选定一种报纸为其信息披露媒体后,不能再更改等);其三,投资者获取信息所付出的成本应该尽可能降低,包括信息载体的成本和查寻信息的成本等。

  4、适当的方式。适当的方式包括完整、易读性和价廉物美性两个方面。完整、易读性要求:其一,符合法律规定和足以充分披露法定范围内信息;其二,具有一般专业水平的人员,通过阅读即能够准确把握公司的状况。价谦物美性要求:一要编制信息目录;二要实行披露位置终生制,使某种证券的投资者订阅一种报给即可掌握所有某类证券发行公司的全部信息;三要实行集中披露,即法定披露信息不能与非法定信息严格分离,降低投资者的信息寻查成本。法定信息披露的报纸版面依信息量大小动态变化。四要建立信息披露基金,为证券信息披露载体获取最终实行免费制,为降低投资成本,吸引更多的资金进入证券市场奠定基础。

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