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国有股减持途径探讨

时间:2007-3-28栏目:金融学论文

国有股减持途径探讨 
   十五届四中全会通过的《中国共产党中央关于国有企业改革和发展若干重大问题的决定》中指出“选择一些信誉好,发展潜力大的国有控股上市公司,在不影响国家控股的前提下,适当减持部分国有股,所得资金由国家用于国有企业的改革和发展”,这项决定对改善上市公司的股权结构,规范证券市场行为具有积极作用。

  目前,股市陷入僵局,各种利好政策的边际效用逐步递减,其原因是市场的分隔产生了过度投机,而市场的分隔是由于历史原因所造成的制度安排不合理所致。人为锁定的占股本总量近70%的国有股、法人股、转配股等不予流通,而数量较少的社会公众流通股被人为炒作,其价格已严重背离了价值,股票价格并不反映公司价值,仅是符号的炒作。当前股价处于相对高位,投机风险较大,此时出台利好政策以维持目前态势或促其上扬是非常艰难的,因此造成了目前的僵持局面。同时由于股权结构的不合理,使得公司治理中的“内部人”控制现象严重,市场约束、评价、监督功能失效,证券市场在资源配置方面的效率低下,市场结构性缺陷突出。因此,如何解决国有股、法人股的问题一直困扰着市场,成为制约证券市场规范化发展的重要因素。

  目前,国家已提出采取配售国有股的方案,申能、云天化两公司提出采用回购方案来减持国有股的试点,解决国有股、法人股流通问题的序幕已经拉开。采用以上两方案只能解决部分上市公司的国有股减持问题(多数公司不能满足配售及回购条件),更多的国有股、法人股仍等待解决,需要积极探索寻求其它的途径,本文就各种途径进行初步的探讨。

  回购回购是指上市公司购回国家股东持有的本公司股票,然后注销,可达到国有股减持的目的。

  最近云天化和申能股份相继公告了其股票回购方案,这些拟进行股票回购方案的公司,其特点是1、股本结构不符合《公司法》有关“公司股本总额超过4亿元的,社会公众股比例须在15%以上的要求”,如申能股份公司其国有股占80.25%,公众股占9.53%;其次,公司目前有足够多的现金余额且暂无项目可投,公司每年均有稳定的现金流入;其三回购价格一般略高于每股净资产值,回购数量较大,如申能以2.51元/股回购10亿国家股。

  一般来说,只要公司有足够多的现金余额,均可进行股票回购,这亦是股利分配的形式之一。

  对投资者来说,股票回购后注销,因总股本的减少,可大大提高每股收益,公司内在价值上升,使市盈率降低,拓展股价上升空间。对二级市场不构成扩容压力,也不争夺市场资金。对国家来说,当初以1元/股认购股份,现以高于净资产值的价格出售,既达到减持退出的目的,获取到宝贵的资金,又使国有资产得到增值。

  对上市公司来说,由于消耗了大量现金,会对公司的发展后劲产生一定的影响,但只要公司经营现金流量稳定,股票回购后不对正常的经营产生影响,就可以进行回购。帐上过多的现金对经营者是一个压力,对投资者是一分担心,担心公司的资金使用不当。多余现金通过股票回购形式回赠股东,这亦是国外通行的做法。一旦公司有好的项目需要投资时可及时融资,提高资金利用效率,使股东利益最大化。

  配售10月27日出台的配售国有股的试点方案,在市场中引起了很大的反响。试点方案确定今年内将选择两家企业进行试点,并把配售金额限制在5亿元以内。配售其实就是国有股东向特定投资人转让,按国际惯例,老股东有优先受让股份的权利,因此国有股转让的对象应是原有的个人股东及部分机构投资人。

  采用配售方法减持国有股对国有股东来说可谓好处多多。首先,通过配售,国家可以及时套现资金。其次由于配售价格高于净资产值,国有资产得到增值。

  由于转让价格在每股净资产之上,10倍市盈率以下,对老股东来说以低于目前市场价格的成本获得新的股份,而公司总股本及每股收益未变。老股东能够以每股更低的价格享受公司的经营成果;另一方面,按国际惯例来看,相当于公司的库藏股减少,流通股本增加,对二级市场构成扩容压力,对二级市场构成资金争夺,流通股价格会因此而下降。老股东相当于是在低位补仓,摊薄成本。但对于多数人来说,多数已在高位满仓套牢,很难再有资金低位补仓。对二级市场来讲,配售后,由于市盈率的下降,而每股收益未变,拓展了价格上升空间,既减少了个股的投资风险,又有利于个股的炒作。

  股权转债权我们知道,总资产=负债+权益,在总资产不变的情况下,可将部分权益转为负债,这种方法可作为国有股减持的途径之一。

  在上市之前,企业是国有的,即是国有资产=国有负债+国有权益。国有权益是国家对企业的早期资本投入及其后的拔款投资所形成的,国有负债是国家对企业采取拔改贷后所形成的。作为同一主体,国有权益与国有负债之间界限模糊,人为划定。若是以企业为独立投资主体,国家退出,那么国有独资企业所有的资产均可认为是对国家的负债。若以国家占30%为界限,另外70%均为负债。因此,国有权益与国有负债之间存在转换的可行性,有些企业可以进行债转股,有些企业可以股转债。目前正在进行的为解救国有企业而进行的债转股,主要是针对一些尚未上市、资本结构不合理、债务负担过重的企业,以及已上市企业的控股公司(企业在上市之初将债务剥离甩给了集团公司)。

  有些上市公司可进行股转债,这些公司应该是偿债能力较强,经营现金流稳定,资产负债比率较低。转债比例由公司根据自身情况而定,目的是使公司资本结构在股转债后更趋优化合理。这些债务既可以分期偿还,亦可以以可转债券形式上市交易,按照国有股本→债务→可转换债券→流通股本的形式转换。

  企业上市之前进行了资产及债务的重组,经营性资产基本上进行了评估增值,根据资产=国有负债+国有权益,国有权益已增值。若调整国有负债与国有权益的比例,将增值后的部分权益转为负债,亦相当于负债扩大了,国有资产仍得到保值增值。

  对企业来说,虽然负债增加了,但只要企业有足够的偿债能力,经营现金流量稳定,资本结构得到优化,债务的增加不致于严重影响正常的经营,就可以采用股转债的形式。利用举债来回购股本在国外亦有此做法,因为举债的筹资成本比股票的筹资成本低,通过股转债,调整公司的资本结构,使股东利益最大化。股转债后,总股本及净资产减少,企业的净资产收益率及每股收益将会提高,市盈率下降。对二级市场而言,股票投资价值上升,既不构成扩容压力,也不争夺市场资金,对股票投资者是有利的。这种方法适用于素质较好的少数公司。

  缩股由于企业在上市之初,资产普遍进行了评估增值。股份化时有些公司按66.7%的比例进行了缩股,有些并未缩股。向社会公众发行的新股价格一般都在14倍市盈率以上,而国有股以1元/股的成本享受企业的经营成果,这对于普通股的投资者来说是不公平的,所以可以考虑将现有的国家股按照当初的发行价进行并股,使国家股的每股价格与发行价一样。缩股之后,国家股的数量减少了,但每股含金量提高了。缩股之后的国家

股、法人股均可上市流通,为避免对市场造成冲击,可以向战略投资者及一般法人投资者上网发售,亦可发行成立一个类似于香港盈富基金形式的国家战略投资基金,将国有股并股后,按当初的发行价转由战略投资基金持有,基金根据市场情况提前公布减持数量,以调节市场的投机气氛。这样做可以一劳永逸地解决国有股及法人流通的问题,不会对二级市场产生冲击,今后市场按其自身

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