包装拟上市企业的经营业绩。但是，拟上市企业的利润包装显然与政府的有关规定相抵触，而且一旦被市场识别，就有可能无法在市场上成功融资。所以，如何既符合监管部门对公司上市的基本规定，又不致给市场留下太多的操作痕迹，就成为决定企业成功上市的关键性甚至前提性条件。
　　
　　从博弈论和信息经济学的角度看，企业的上市包装问题，其实就是拟上市企业（包括为其上市服务的中介机构）与政府监管部门、市场投资主体三者之间的一种互动博弈问题，尤其是前两者之间的信息博弈。企业在这里显然具有信息优势，最清楚自己的真实业绩水平和上市包装的具体信息。市场投资主体作为理性投资者，从最大化投资收益出发，必然要求企业尽可能高的成长性盈利能力，至少是获得其真实的业绩水平。而政府监管部门处在转型时期的特定约束条件下，既要保证拟上市公司满足规定的上市条件，又要保护投资者尤其是中小投资者的投资收益要求，以实现证券市场的良性发展。因此，三方博弈可以简单地视为拟上市企业与监管部门之间的博弈。以下我们运用信息经济学和博弈论的基本知识，来分析无法完全满足上市标准的“次优企业”,是如何利用不完全对称的信息优势实现包装上市，这类企业又是如何引致出证券市场的制度性风险的。
　　
　　我们首先分析企业与监管部门双方在完全信息下的情形。在完全信息条件下，由于市场信息是充分而公开的，准备上市的次优企业无法依靠自身的信息优势获取“包装优势”,企业业绩在市场上是一种公开信息。这样我们假定存在两个企业，一个是达不到上市标准的次优企业F.对于企业F来说，在特定的时空条件下，企业的经营能力从盈利水平很难发生根本性变化，所以我们有理由假定该企业的经营能力是一个常量ηo企业经营者清楚地知道自己的经营能力，并选择能力范围内的业绩水平e,e≥0.在市场信息是充分而均匀分布的条件下，投资者能够获得与企业完全相同的业绩水平信息，主要根据市场信息观察到经营者的盈利能力，并根据理性预期给出一个企业价格，企业则在市场给出的不同价格中选择较高价格P,P则是企业F的市场价值。
　　
　　这样，拟上市企业F的收益可以表示为P—c（η，e），其中c（η，e）是能力为η的企业得到业绩e所花费的成本；投资者的收益为y（η，e）—P,其中y（η，e）表示投资者投资于能力为η，业绩为e的企业收益。
　　
　　根据政府监管部门对企业上市的有关规定，我们再抽象出一个最低上市标准企业S,在符合
　　
　　上述假定的条件下，其收益为P',—c（η‘,e’），其中c（η‘,e’）是能力为η‘的企业为取得业绩e’而付出的成本；在该成本下，市场上投资者的收益为y（η‘,e’）—P'.
　　
　　这个模型最关键的假定是，企业F要达到上市目的，必须向市场传递出其业绩等同于S的信号；但在完全信息条件下，该信号的修正只有通过提高业绩来实现，而提高业绩在短时期内要么不可能，要么付出的成本相当高。即对于次优拟上市企业F,有：
　　
　　如图7所示。图中F企业的无差异曲线比 S企业的无差异曲线更陡，即次优企业的无差异曲线的斜率比最低上市标准企业无差异曲线的斜率大。如果企业F的业绩从e,提高到e2,需要满足相应的市场价值的提升（由P1增加到 Pf,而不是只增加到Ps），而信息的完全对称分布决定着投资者遵循自身收益最大化原则，即具体排法MAX[y（η，e）—c（η，e）],不会提供如此高的价格的，所以在完全信息下，企业F是无法达到上市标准并上市的。
　　
　　显然，完全信息假设与现实之间存在着很大出入，企业方面具有大量市场上难以观察得到的“私人信息”,因此不完全信息假设更贴近于市场真实状况。在不完全信息条件下，我们加入政府隐性担保条件和企业上市标准后，分析从自身成本一收益最大化角度出发的次优企业F,是如何利用信息优势“包装”成为符合上市标准的绩优企业的。
　　
　　我们假定企业经营者的经营能力η，它可能高（H）也可能低（L），η=H的概率为q.企业经营者知道自己的经营能力，选择一个业绩水平 e≥0.经营能力属于企业私人信息。投资者只能观察到经包装后的企业业绩水平，并依此给出一个企业价格。企业同样出于最大化利益考虑，选择投资者中给出的比较高的市场价格户。与前述假定显著不同的是，政府为国有企业上市提供隐性担保和促进证券市场顺利发展的意图为共同知识。通过分析可以发现，企业正是利用了后一假定条件，才从根本上改变了在完全市场信息条件下所无法实现的上市融资目的。
　　
　　与完全信息情况下一样，企业F的收益为 p—c（η，e），其中c（η，e）是能力为η的企业得到业绩e所花费的成本，投资者的收益为y（η， e）—P,其中y（η，e）表示投资者投资于能力为习，业绩为e的企业的收益。
　　
　　这个模型最关键的假定是，次优企业F在市场上发出与最低上市标准企业S同样的信号并不比企业S的成本要高，更为准确地讲，次优企业F的表面（包装）业绩的边际成本等于最低上市标准企业S的边际成本。对于企业F、S在市场上体现出的表面业绩e,有：
　　
　　Ce（η，e）=Ce（S,e）
　　
　　同样，Ce（η，e）表示能力为η、业绩为e的经营者进一步提高表面（包装）业绩的边际成本。
　　
　　这一假定意味着在非完全信息条件下，在现有企业可选择条件的约束及在政府隐性担保和积极发展证券市场条件下，目前我国企业传递虚假信号即“造假”的成本非常低。这意味着，次优企业可以低成本地传递虚假信号，使自己成为“绩优企业”,即成为符合上市标准的企业（如图 8）。
　　
　　图8反映的是次优企业充分利用政府隐性担保和信息优势后，情况发生了极大的变化，拟上市企业F通过对市场上经营业绩信号的修正，使拟上市企业F无差异曲线变成了上市标准企业的无差异曲线F',即：
　　
　　P22-P2=P11-P1
　　
　　这表明，次优企业正是依靠信息的非对称性以及政府对国有企业提供的隐性担保契约，将完全信息条件下本不可能达到上市标准的企业E （无法将业绩e1提高到e2），而通过调整无差异曲线F至F‘，将表面（虚假）业绩从e1提高到 e2,从而达到上市标准。而且企业E所付出的成本，等于上市标准企业R把业绩从e1提高到e2所付出的成本。这样，在完全信息条件下图7面积为PsBAPf、“业绩空白”,有可能引发成为制度风险。
　　
　　2.上市公司与监管部门动态博弈下的利润操纵。
　　
　　由于大量次优企业不断进入证券市场，使得上市公司整体业绩开始下滑，上市公司质量问题逐渐显现了出来。而通过包装上市的企业，为了保持“表面”业绩并遏止住其进一步下滑的趋势，需要有大量后续资金做补充。而这一切还需要满足公司监管部门设置的配股、增发新股门槛。要突破证监会的公司再融资门槛，次优企业的最佳选择同样是做“表面文章”,导致业绩欠佳的上市公司
　　
　　,在继通过上市包装而成功上市之后，不断利用国家对证券市场发展的利益偏好，通过操纵利润而获取实实在在的“收益”.
　　
　　上市公司的利润操纵行为在我国证券市场上已相当普遍，对市场交易秩序和平稳发展构成了严重影响。利润操纵行为实际上是上市公司和监管部门之间的动态博弈与均衡问题。出于公司数量关系以及监管成本考虑，证监会通过对上市公司财务报表的信息甄别作为判断其是否存在业绩操纵行为的重要依据，因此我们下面的分析也是以公司报表为分析范本。为了便于分析，我们作出如下假定：
　　
　　（1）上市公司分为绩优（G）和绩差（B）两种类型，公司报表也分为合格报表（Gu）和不合格报表（Gn），绩优公司肯定选择合格报表，绩差公司合格报表、不合格报表均可选择，如选择合格报表（Gu）则为利润操纵。
　　
　　（2）监管部门虽无法从表面上识别绩差公司的包装，但可以推知其概率。只要认真查处（T），就能发现其操纵行为；也可选择不查处（N）。
　　
　　（3）公司和监管部门都是追求期望收益最大化的风险中性的理性人，不存在败德行为。
　　
　　（4）Gu给绩差公司带来的收益为V1,Gn不能带来收益，公司B进行利润操纵的成本为C;监管部门查处的平均成本为C2,查实后的收益为V2,没有查处其负效应为-V3.V1、V2、V3、C1、C2均大于零，V1-C1>0,V2-C2>0.
　　
　　（5）p、1—p代表公司绩优、绩差的概率，q、1-q代表绩差公司做合格报表与不合格报表的概率，f、1—f为监管部门查处与不查处的概率。
　　
　　根据上述假定，本博弈模型为一个“信号传递博弈”模型：自然决定公司类型，公司选择报表结果是合格报表Gu或不合格报表Gn.监管部门根据报表Gu或Gn,使用贝叶斯法从先验概率 p,1—p得到后验概率p（G/Gu）、p（B/Gu）、户 （Gu/B）与p（Gn/B），并决定进行查处（T）与不查处（N）。
　　
　　由于公司与监管部门之间信息不对称，公司知道自己的报表类型，而监管部门只能根据所有公司发布的报表信号状况，判断市场上公司的操纵面与操纵程度，并做出查处与否、查处力度的战略选择。这样就出现以下三种

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