- 相关推荐
我国B股市场功能重新定位探析
摘要：文章首先分析了我国B股市场的历史定位，然后分析了B股市场功能重新定位政策背景，最后对B股市场筹资主体和投资主体重新定位进行深入论述。B股市场是在我国资本市场尚不能完全对外开放的背景下，为建立一条筹集外资渠道而创立的。自从1992年2月21日真空电子 B股发行标志中国B股市场开启，而今已走过了10年的发展历程，市场规模较初创阶段已有较大的发展。其间，B股为我国经济的发展做出了不可磨灭的贡献，这是世人有目共睹的。
然而，在这10年中，B股所依赖的外在环境也在不停的变化中。特别是以下两项措施的实施，使得B股市场环境发生了巨大的变化， 1999年6月3日，为了稳定市场信心，中国证监会发出了《关于企业发行B股有关问题的通知》取消发行B股企业的所有制限制和预选制；2001年2月19日宣布B股市场将向境内居民开放。这两项措施无疑是给沉寂的B股市场带来了巨大的活力，取消发行B股上市公司的所有制限制并提高上市公司的质量将有助于改善B股市场的基本面，而B股市场将向境内居民开放无疑大大增加了B股市场的资金供给。以上两条措施的出台预示着B股市场已从初创期过渡到成长期，重新定位已是大势所趋。
一、B股市场的历史功能分析
改革开放以来，中国经济保持了持续高速的发展，由此对资金的需求量越来越大，国内资金短缺问题在20世纪80年代末、90％年代初已十分突出。当时，我国通过资本市场引进外资主要采取以下两种方式：一种是借用境外贷款，包括外国政府贷款、国际商业银行贷款和国际银行贷款。另一种方式是在境外国际资本市场发行债券。这两种方式有效地缓解了国内建设资金不足，促进了国内经济的发展，但在客观上又存在着外汇汇率风险大、贷款还本付息压力重：筹资方式不灵活、筹资条件较苛刻和筹资范围较狭窄等一系列问题。1990年中国有关部门开始研究用股票市场吸引外资的办法，当时重点讨论的是通过境内股票市场吸引外资，而不是通过企业海外上市筹集外资。而且，既要吸引外资，又要防止外国资金对中国股票市场的冲击。我国B股市场是在这样特定的环境下和特定性的目的要求下创立的，从而决定了B股市场必定有其特殊的市场功能及作用。
1．在资本市场并没有完全开放的条件下，B股市场的存在解决了外资的跨国进人和退出的问题，使国有企业能通过B股市场筹集到资金，一定程度上缓解了国内资本短缺问题。这是B股市场最为重要的市场功能，是管理层设立B股市场的初衷。
2．成为国内企业走上国际市场的重要途径。由于B股市场面对的是境外投资者，因而作为B股上市公司，要求股份制改造要彻底并且要规范，更要努力提高自身的经营水平给境外投资者以较高的投资收益。同时，又可通过发行B股增加企业同国际上的联系，扩大业务范围，提高企业知名度。
3．促进我国证券市场会计制度、法律制度、交易结算等方面软硬件的改进和提高。如 B股上市公司的年终报表要经过境外会计事务所按国际会计准则进行审查调整，几年的实践表明，这在推动国内会计制度向国际会计准则靠拢起到了重要作用，缩小了国内会计制度与国际准则的差距。
4．成为国内证券公司、证券交易所学习国际惯例及操作规则的最直接的渠道。在发行 B股时，一般要聘请一家国际知名的投资银行充当国际协调人，目的就在于国内证券公司在国际协调人的配合下不断地熟悉国际资本市场上的运作规则及相关的国际惯例，为今后国内证券公司独立进入国际资本市场积累必要的经验。另外，B股的发行为国内证券公司发展国际市场上的客户提供了很好的载体，也成为国内证券公司拓展海外业务的重要手段。沪、深两地证券交易所正是以发行B股为契机，加强同国际上证券机构的联系，并加入了国际证券有关组织或成为其中的观察员。
5．推出证券新产品的重要场所。沪市B股公司中纺机和深市B股公司深南玻均发行了可转换债券，沪市B股公司如轮胎、氯碱、二纺机、陆家嘴、金桥、外高桥，深市B股公司如深深房等都在美国发行了存股证(一级 ADR)。
6．B股市场还是我国展示开放形象的重要窗口。B股市场是一个完全面对境外投资者的市场，其运作必须满足境外投资者的需求，除了运作机制上的国际接轨外，还可以使国际投资者分享我国经济增长的成果，使境外人士通过B股市场加深对中国的了解程度。
当然，B股市场最为特别的功能在于有效解决了非完全开放经济条件下的资本进出机制性问题，它既为国际资本尤其是投机资本对国内经济可能造成的负面影响培育了良好的监管机制，又为境内资本市场的国际化形成了缓冲与对接的机制。
二、B股市场功能重新定位
B股市场是我国证券市场发展史上的创新，可以说是世界证券市场体系中独具特色的市场。B股二级市场指数从1992年的140．85点下跌到1999年的21．25点，长达7年下跌，下跌幅度高达84．29％，然而其间，中国经济总体保持快速发展，全球股市普遍扬升，美国股市屡创新高。可见，尽管造成B股市场长期阴跌的原因是多方面的，不能简单地归结为大家经常所提到的上市公司质量问题，而应该从市场制度本身——市场定位问题寻找原因。
从B股历史市场功能上看，管理层对B股市场的定位是“开辟引进外资的渠道”，其出发点是在人民币不能自由兑换的条件下吸引境外资金的特定市场安排，这种市场定位带有浓厚的过渡性色彩，而且越来越强烈地受到海外上市融资方式的冲击。
海外上市融资渠道现主要有：红筹股、H股、N股、S股、香港创业板，这些新的融资渠道挤占了B股市场的生存空间，使B股市场的筹资功能下降。红筹股公司大都是各地政府或部委在香港的“窗口”公司，雄厚的政府背景及不断的资金输人赋予其很大的想象空间。H股公司是以国企为主体，由于国企的主力地位以及政策方面的扶持，H股市场成为国企筹集外资的主要场所，受到市场关注。香港创业板市场定位于高新技术企业。而B股市场没有一个明确的优势，上市主体的多元化使得B股市场无法形成一定的市场概念，从而影响了市场筹资功能的正常发挥。重新确定B股市场的功能定位，是B股市场发展的当务之急。
1．筹资主体的重新定位。由原来的国有企业筹资为主，逐步转变为今后的各种所有制企业筹资并举。
首先，这是重新激活B股市场，恢复其融资功能的需要。支持证券市场发展、扩大企业从资本市场的直接融资比例是政府的一项重
要经济决策。近两年来，这项政策在A股市场上已获得明显收效。众多国企大盘股纷纷登陆 A股市场，加上原有上市公司增发新股、实施配股、发行可转换债券、国家股配售试点等，搞得红红火火，确实为国企改革筹集了大量资金。可相比之下，B股市场显得十分冷清，1999年上海、深圳两个B股市场仅有一家新股(东贝B股)发行上市，发行价0．198美元，发行市盈率低
至5．3倍，发行量1．15亿股，筹资2270万美元，B股市场筹资能力之弱可见一斑。
其次，鼓励非国有的优秀企业发行B股，不仅仅有助于改善新增B股上市公司的整体素质，而且将引入对国有企业的有效竞争机制，从上市公司来源上避免了所有制垄断所造成的缺陷。先天的垄断被打破后，后天的竞争机制将更为有效，市场竞争法则将加快B股公司之间的优胜劣汰，为优秀企业的成长创造条件。
再次，引进各种所有制企业进入B股市场，有利于增加投资品种，满足各种投资者的投资偏好。这里所说的各种所有制企业指外商投资或独资企业、跨国公司在中国的分公司，或民营企业。这类企业在国有经济中占非常重要的地位，是中国改革开放以来最具活力的部分，也是推动中国经济发展的主要动力之一。他们具有明晰的产权、敬业的企业家阶层、独立的决策过程、灵敏的市场反应、规范的经营管理。上述特性与境外投资者的投资理念相吻合，容易引起他们的投资欲望。亚洲金融危机后，格林斯潘对许多亚洲国家的政府主导投资体系的批判就代表了大多数境外投资者的投资意愿倾向。将这些企业推向B股市场，增加了投资品种，满足投资者的不同偏好，吸引新的投资资金。
最后，B股市场为民营企业提供了融资空间，形成B股市场的一大特色。由于当前我国证券市场主要为国企服务，民营企业无论其经营如何出色，盈利前景如何看好，都很难在证券市场中获得增量资本，不得不以高负债的方式进行高风险的经营，制约了正常发展。通过发行B股后，资产负债率的降低和源源不断的资金支持将使民营企业的发展如虎添翼，也为股东带来更大的回报。进入2000年以来，深圳市场的帝贤B股(2160)，雷伊B股(2168)顺利筹资上市拉开了B股市场为民营企业服务的序幕，我们有理由相信，未来将会有更多、更好的民营企业选择B股筹资，从而将形成B股市场的一大特色。
总之，打破B股上市企业所有制限制突破了旧的观念，一定会使B股上市企业的质量有很大的提升，以提高B股市场的整体素质，从根本上增强投资者的信心。
2．投资主体的重新定位。将B股市场投资者定位为境内与境外持有外币(沪市采用美元，深市采用港元)的投资者。
按照1995年12月25日国务院第189号令发布的《国务院关于股份公司境内上市外资股的规定》境内上市外资股投资人限于：(1)国外的自然人、法人和其他组织；(2)中国香港、澳门、台湾地区的自然人、法人和其他组织； (3)定居在国外的中国公民；(4)国务院证券委员会规定的境内上市外资股其他投资人。
但是伴随着B股市场的一路下滑，投资者结构发生了变化。
表1：沪、深市B股投资者帐户的地区分布
序号
国家或地区
投资者户数
所占比重（%）
沪市
深市
沪市
深市
1
中国内地
43898
50449
67.16
49.28
2
中国香港地区
8185
42474
12.52
41.45
3
美国
3810
2492
5.83
2.43
4
中国台湾地区
1904
1280
2.91
1.25
5
日本
1413
923
2.16
0.90
6
英国
1116
894
1.71
0.87
7
加拿大
815
531
1.25
0.52
8
澳大利亚
767
5t6
1.17
0.50
9
新加坡
610
381
0.93
0.37
10
中国澳门地区
231
263
0.35
0.26
11
其他
2612
2222
4.0
2.17
合计
65361
102475
100
100
上表我们可以看出，实际上早在1997年内地投资者已占整个市场50％以上，而且这种程度还在不断加深。鉴于此承认现有B股投资者合法地位，适当培训专注于B股市场的内地机构投资者已成为当务之急；随着我国对外经贸活动的日益频繁和外汇储备的不断增长，深化外汇投融资体制改革、准许境内居民持有的外汇进入直接投资领域的迫切性进一步显示出来。
B股市场投资者的重新定位，对境内自然人开放，是在外汇直接投资领域逐步推行境内外资本同等待遇的步骤之一。我国历来重视吸引海外直接投资，也积极借助证券市场吸引外汇投资，在境内外汇规模有限的前提下，未给予境内外汇在直接投资政策上与外资同等待遇。本次对境内自然人开放B股市场，也是在外汇直接投资领域逐步推行境内外资本同等待遇的步骤之一。B股市场对国内机构投资者开放预期也会随后推出，现已有华夏等多家基金管理公司向证监会提出设立B股投资基金申请。
加入WTO后，我国需按照《服务贸易总协议》条款确定的规则和条件，将金融市场向国外投资者敞开大门，也就是金融市场将逐步实现完全开放，货币市场、资本市场、外汇市场上人为设置的障碍也将被打通，也就是说，未来境内外投资者事实上都会在同一个资本市场上进行投资活动。在全面开放金融市场之前的缓冲期内，向我国不成熟的投资者灌输理性的投资理念就显得格外重要，而目前的B股市场就是国内投资者与境外投资者同场竞技的最佳场所。因为B股市场原来的参与主体是境外投资者，所以更加接近国际惯例。B股市场向境内投资者开放，不但可以使我国投资者
尽早熟悉国际惯例，还可以与境外投资者先在B股市场上演练一番。真正体现出B股市场是我国资本市场与国际资本市场接轨的“试验田”。
B股市场投资者的重新定位，向境内合法持汇入开放，是先搞活B股市场，发挥其融资功能，再逐步走向AB股合并——这一中长期政策的需要。向境内开放大大刺激了B股市场的有效需求，市场流动性大为改善，交投活跃，吸引了更多的投资者进入市场，甚至包括很多已经对B股市场失去信心的投资者，推动整个市场的繁荣，使其很多已僵化了的功能得到恢复，并打下发展基础。而且，在人民币尚不可以完全自由兑换的条件下，我们向合法持有外汇的国内投资者开放B股市场，促进市场繁荣起来，B股股价会逐步和A股股价相近，等人民币实现完全可自由兑换后，就可以合并A、B股。这点我们可从新加坡内、外资股的合并历史上获得借鉴。
国际化是我国证券市场发展必然，而发展中国家证券市场的国际化应该是循序渐进的， B股市场功能的重新定位刚好符合这一要求。我国B股市场只是国际化过程中的试验市场，为整个证券市场国际化积累经验、摸索道路，在其完成使命后，并入A股市场是必然的要求及终极取向。
作者：东华大学旭日工商管理学院 胡小伟 胡鸿轲 来源：《投资与证券》2002年第5期
【我国B股市场功能重新定位探析】相关文章：
从趋势上重新审视B股的机会08-05
B股市场定位的远期选择08-05
基金的角色定位和市场功能08-05
B股连续竞价08-05
我国证券市场信息披露制度探析08-05
探析我国证券市场怪现象及其根源08-18
B股：沪B可能向上突破08-05
浅析国有股减持对B股市场的影响08-05