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证券发行制度研究

时间:2006-11-22栏目:证券论文

是在证券发行上也多使用行政手段,硬性控制,常常使证券发行与经济内在需求脱节,不是发行量过小,导致股标票供不应求,就是扩充过速,市场难以承受。第三,核准程序的公开性不够。《证券法》虽然规定“核准程序应当公开,依法接受监督。”但这只是原则性的规定,并没有具体措施加以保障。证券发行的核准过程都是由手握审批权的行政机关单独行使,并无有效监督机制,极易形成“暗箱操作”不利于公众、公开、公正原则的实行。应当尽快制定法规或规章,使“核准程序应当公开”的规定程序化、具体化,真正能够实现。第四,实行实质性管理,规定种种发行条件,对提高发行公司的质量有好处,但也不能高枕无忧。有的企业为达到发行目的,不惜采用种种不法手段,制造符合条件的假象。另外,还有一些具有发展潜力的幼小高科技企业,却因达不到发行条件而不能获得发行机会。

  针对以上情况,我国《证券法》公布后,对证券发行进行了改革。主要有:一是取消发行额度,证监会不再对各省下达“额度”或“家数”,实行“成熟一个推荐一个”;二是坚持先改制后发行,原来有的企业被选定为发行企业后,仓促找几个发起人,将资产剥离,甚至没有来得及登记注册就进行了发行。现在必须经过改制,挂牌运行一年后,才能申请发行股票。保证了证券发行的规范性;三是改政府审批为券商推荐,发行人申请经省级人民政府或国务院有关部门批准后,由主承销商推荐并向中国证监会申报。四是对于高新科技企业,由主承销商向证监会报送推荐材料,证监会委托科技部和中科院进行论证,经确认的高新科技企业,证监会予以优先审核。在以上实践的上,2000年3月16日,中国证监会发布了《中国证监会股票发行核准程序》(以下简称<核准程序>)、《股票发行上市辅导工作暂行办法》(以下简称<暂行办法和《信誉主承销商考评试行办法》(以下简称<试评办法>,对股票发行核准程序作出了明确具体的规定,将《证券法》规定的证券发行核准制具体化。<核准程序>规定,股票发行审核程序包括受理申请文件。初审。发行审核委员会审核。核准发行和复议几个步骤。发行人按照中国证监会颁布的有关标准格式制作申请文件,经省级人民政府或国务院有关部门同意后,由主承销商推荐并向中国证监会申报,中国证监会收到申请文件后五个工作日内做出是否受理的决定。

  为提高股票发行水平,主成承销商在报送申请文件前,因对发行人辅导一年,并出具承诺函。如发行人申请作为高新技术企业公开发行股票,由主承销商向中国证监会报送推荐材料后,在五个工作日内委托科学技术部和中国科学院对企业进行论证。科学技术部和中国科学院收到材料后在四十个工作日内将论证结果函告中国证监会,属确认的高新技术企业,中国证监会可以优先审核。

  中国证监会受理申请文件后,对发行人申请文件的合规性进行初审,并在三十日内将初审结果函告发行人及主承销商这对于克服原有发行制度的一些 弊端,进一步提高证券发行的透明度,促进企业转换经营机制,建立现代企业制度,提高上市公司的质量有重要意义。

  三、证券发行方式

  按照发行对象划分,发行方式可以分为公开发行和非公开发行。非公开发行又称为内部发行,是指发行人将其证券发售给少数特定投资者的行为,在我国主要是指对公司职工的内部发行。公开发行,是指发行人以同一条件向不特定的社会公众投资者发售其证券的行为。《证券法》主要规范公开发行。股票发行的不同阶段公开发行,又可以划分为设立发

行和增资发行。设立发行是指公司在设立时,为筹集公司的注册资本进行的发行。增资发行,是指公司设立后,为扩大公司的资本而进行的发行。由于各国公司法资本形成的制度不同,有的实行法定资本制,有的实行授权资本制,在设立发行和增资发行方式上有较大差异。

  法定资本制,是欧陆法系国家所采用的资本确定原则的实现方式。在法定资本制下,股份有限公司在设立时,必须确定公司资本总额,并将其划分为股份,该股份必须由投资者认购完毕。这样,公司设立时,股份的发行只能采取一次发行的方式,而不能分次发行,以实现资本总额的“一次到位”。股份有限公司若要增资或减资都必须严格按照法律程序进行。法国是最具代表性的国家,法国《商事公司法》第75条规定:“资本必须被全部认购”,至于股款可以分次缴完,但必须一次认购完毕。①

  授权资本制,是由英美法系国家创立的资本确定原则的实现方式。在授权资本制下,股份有限公司设立时,应在公司章程中记载公司股份总数,以及公司设立时发行的股份数量。公司发起人和股份认购人只要认足首期发行的股份就可以完成公司设立,以后各期股份由股东授权公司董事会,随时发行。如《英国公司法》规定:公司按照章程规定授权筹集的全部资本,公司对核定资本无需全部发行股份。②在美国,公司注册证书中,注册人必须说明公司有权发行的股票数量,这是公司的“认可股份”,也就是所谓“资本总额”,但公司法对公司有权发行的股份数量没有限制。此外,公司法对“认可股份”中实际发行股的比例也无具体规定。例如:公司注册书中说明公司的认可股份为100股,公司并不一定要发行100股认可股票,实际上仅发行1股即可开始营业。“③美国1969年《典范商业公司法》干脆废除了最低资本额的规定,各州纷纷效仿,授权资本制被推到了极端。在授权资本制下,公司成立时不必将股份一次发行完毕,其后的多次发行,不过是完成股本总额的继续发行,而不是增资发行。这与法定资本制下,公司设立后的再次发行的含义自然是大不相同的。

  折衷资本制,是由现代大陆法系国家,在结合法定资本制和授权资本制优点的基础上而形成的。折衷资本制要求发行人在股份公司章程中,规定公司资本总额和首期发行的股份数额,同时允许股东授权董事会根据公司业务的实际情况发行其余的股份,但是采取上述方式必须服从法律规定的限制条件。首先,法律限制首期发行的股份在公司拟发行股份总额中的比例。如《日本商法典》规定,股份有限公司设立时,必须发行股份总额1/4以上的股份,该发行的股份必须由公司发行人和股份认购人认足并缴纳全部股款,其余部分的股份才可以授权董事会发行。其次,限制其余股份的发行期限,

  我国《公司法》第73、78条确定了公司法定资本制。“股份有限公司的注册资本为在公司登记机关登记的实收股本总额。股份有限公司注册资本的最低限额为人民币一千万元。”公司在“发行人认缴和社会公开募集的股本达到法定最低限额。”“发行的股份超过招股说明书规定的截止期限尚未募足的,认购人可以按照所缴股款并加算银行同期存款利息,要求发行人返还”。从以上规定可以知道,我国股份有限公司设立时要确立最低资本额,公司在设立时发行的股份必须达到最低资本限额,而且要全部认缴,否则公司不能设立。公司设立时,公司股份必须一次发行完毕,之后不得因筹集注册资本再次发行。公司成立后,若要发行新股属于公司增资行为,必须符合《公司法》第137条规定的条件:1、第一次发行的股份已募足,并间隔一年以上;2、公司在最近三年内连续盈利并可向股东支付股利;3、公司在最近三年内财务会计文件无虚假记载;4、公司注册利润率可达同期银行存款利率。“可见,我国的再次发行与实行授权资本制的再次发行是不同。公司设立后的发行,在他们那里可能是构成最低资本的股份的继续发行,而在我国则是增资发行。

  两种资本制下的发行各有利弊。授权资本制,不要求公司设立时即将全部股份发行完毕,更不要求一次全部缴清全部股金。公司设立的门槛较低,证券发行机制比较灵活,有利于发行成功。不会因首次发行股份失败而不能设立。这种发行方式有利于中小投资者设立公司。但授权资本制对公司设立时的资本额要求不高,甚至没有什么要求,公司的资信缺少保证,与这些国家的公司打交道不能不保持一份谨慎,以免上“皮包公司”的当。法定资本制,公司设立时必须将全部股份发行完毕,并缴足全部股金。公司的注册资本较有保障,对投资者来说较为安全。我国为保护交易安全和经济秩序的稳定,减少骗子滋生的土壤,实行这一制度是可行的。但也有缺陷,公司设立的门槛高,不利于新兴行业和科技企业的发展,发行机制较为僵硬。我国证券的公开发行和上市实行联动机制,投资者认购这类证券很快可以赢利,发行还比较顺利,甚至有很多资金追逐此类证券。但一些不能上市的公司就没有这么幸运,要筹集《公司法》规定的最低限额的资本是很困难的。结果只有两个,要么放弃,要么弄虚作假。我国可以根据公司和证券市场的发展,逐步采用折 资本制下的发行方式。也可以采取双轨制,即上市公司的发行,采用一次发行;非上市公司采用分期发行。

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