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日本金融制度变迁的路径依赖和适应效率

时间:2007-3-28栏目:金融学论文

主要来源于企业的主银行。80年代以来,日本和西方的学者从主银行制度入手对战后日本金融制度和高速经济增长之间的关系作了大量的研究,虽然有不少学者认为主银行制度下银行和企业之间长期的、多方位的密切合作有利于减少企业的融资成本和提高企业经营效率,但是迄今为止,主银行制度是否促进了经济的发展,在学术界依然是一个有争议的问题。

  本文试图在金融约束(financial restraint)理论的框架下分析战后日本的金融制度对高速经济增长的贡献。以麦金农和肖为代表的新古典金融发展理论认为金融抑制(finan-cial repression)会损害经济的发展。但是,80年代以来全球范围的金融自由化以及随后发生的金融危机的现实,对新古典金融发展理论构成了很大的威胁,金融约束理论正是在这样的背景下产生的。

  虽然金融约束与金融抑制都包含利率管制,两者的主要区别在于,第一,在金融抑制下,政府通过利率管制从民间金融机构获得制度租金,而在金融约束下政府让民间金融机构保留制度租金。第二,在金融抑制下,实际利率(由政府制定的利率减去通货膨胀率)往往是负值,而在金融约束下,利率管制相对温和,实际利率为正值。

  政府通过利率管制使民间银行获得一定的制度租金可以从两个方面改善银行的激励结构。第一,制度租金和特许权价值(银行存续期内制度租金的现在价值之和)的存在可以有效地控制银行的道德风险,促使银行加大在企业监督方面的投资。因为一旦由于银行的资产组合风险太大,或者对企业的监督不力而导致银行破产,银行的特许权价值也就不复存在了。第二,吸收存款和发放贷款越多,银行获得的利润也就越多。为了吸收更多的存款,银行就会积极地增设营业网点,而在经济发展的初期阶段,银行对营业网点的投资有利于动员更多的国民储蓄,抵消存款利率管制对国民储蓄的负面影响。换言之,银行部门对营业网点的投资具有正的外部效应,投资的社会收益大于银行自身的收益。

  在经济高速增长期,日本政府的利率管制相对温和,实际利率依然为正值,加上银行营业网点的发展,使得日本的储蓄并没有受到严重的抑制。而银行获得的制度租金(特许权价值)又促进银行加强对借款企业监督,从而提高企业的经营效率和促进经济的高速发展。因此,可以认为战后初期形成的金融制度是促进了经济的高速增长的。

  2.2 经济成熟期后日本金融制度的劣化

  到了70年代中期,日本经济开始进入成熟期。但是第二次石油危机后的通货膨胀使名义的经济增长率仍然维持在较高水平上。进入80年代后,随着通货膨胀的终息,名义经济增长率开始下降,大企业的投资需求开始减少,国民经济从储蓄不足变成了储蓄过剩。尽管如此,银行业的目标依然是要维持贷款规模的高速增长,为此,大银行开始转向高风险的中小企业贷款和商用房地产贷款市场。由于经济发展速度的下降,贷款余额占GDP比重从70年代的70%上升到80年代末的110%,正是这种贷款规模的扩张冲动助长了泡沫经济的形成和膨胀。

  扩张冲动的根本原因是战后初期形成的银行保护政策。有政府的严格保护,没有银行认为自身有破产的风险,而在低利率政策下,贷款规模越大,银行的利润也就越多。因此,虽然战后初期形成的金融制度,特别是政策层面的金融管制促进了50—70年代初的经济高速发展,当经济进入成熟期后,原来的金融制度赖以发挥效率的经济环境已不复存在,这样的金融制度的继续存在就开始扭曲银行激励结构,损害国民经济的健康成长,而金融制度自身也一步步地走向危机。

  2.3 90年代的金融制度危机

  进入90年代后,随着泡沫经济的破灭和股票房地产价格的下跌,中小银行和住宅金融专门公司的经营困境和破产问题就开始出现,但是当时的日本政府和银行都没有意识到这是金融制度危机的开始。银行一方面通过持有公司股票的资本利得的会计处理来掩盖经营上的亏损,一方面强烈抵制对外公开不良债权信息。

  1995年大和银行纽约分行在美国国债投资中心的巨额损失事件动摇了国际社会对日本银行业的健全性和政府金融监管能力的信心,其重要的标志是日本溢价(Japan Premium)的出现。

  到1997年金融危机从周边地带发展到了中心地区,三洋证券、北海道拓殖银行和三一证券等大型金融机构相继破产,虽然在1998年3月日本政府向21银行(以大银行为主)注入了1兆84日元资本金,日本溢价还是大幅上升。到1998年秋,作为日本长期信用机构核心的日本长期信用银行和日本债券信用银行已濒临破产。

  面对严重的金融危机,日本政府制定了包括60兆日元的政府资金援助在内的金融制度安定化计划。该计划以“金融再生法”和“早期健全化法”为核心,根据“金融再生法”,设立了特别政府管理制度(一时国有化)和金融管财人制度。根据“早期健全化法”,政府通过购买银行的优先股和次级债券增加银行的自有资本。政府暂时接管了日本信用银行和日本债券银行,并对18家大银行注入了7兆4592亿日元的资本金。同时,根据“金融再生法”成立了金融再生委员会,设立了债权整理回收机构(日本版RTC)。

  这些紧急对应措施避免了更严重的金融危机,国际社会对日本金融制度安定性的信心也开始恢复,日本溢价开始消失。但是,金融危机的最大隐患——银行的不良债权问题并没有由于政府资金的投入而改善,不良债权不断增加。

  到了今年3月,受美国经济减速和股市下跌的影响,日本的股价指数也急剧下跌,日经平均指数曾跌破12000点。日本金融制度的安定性再次引起国际社会的担忧。由于日本的银行持有大量的公司股票,股市的持续下跌将使银行无力处理不良债权,使银行达不到巴塞尔协议的资本充足率要求甚至破产,而日本大银行的破产不仅会严重损害日本金融制度的安定性,对国际金融制度都将是严重的打击。

  在这样的背景下,日本政府在今年4月提出了紧急经济对策,通过成立专门的“股票购买机构”缓解因银行减持公司股票给股票市场造成的压力,同时要求大银行对实质上已破产或濒临破产企业的不良债权,在两年之内从银行的资产负债表中剥离,以恢复国际社会对日本银行业的信心。

  3 市场竞争与制度变迁的适应效率

  日本金融制度危机的一个这样教训是,进入经济成熟期后,金融当局并没有改变对银行的严格保护政策,从而扭曲了银行的行为。实际上,低利率政策到1994年才完全废除,而且是迫于美国的压力,即为了减少日美经常收支不平衡和贸易摩擦,日本才同意开放境外日元交易并分阶段取消利率管制。而银行业与证券业的“放火墙”到现在也还没有完全推倒,银行和证券公司只能通过子公司的形式实现业务渗透。

  如何解释日本金融制度和金融管制政策对经济环境变化的适应非效率性呢?Coastand Morris(1995)从更一般

意义上分析了制度惯性(政策惯性)问题,认为抵制制度变革的主要力量来自三个方面,一是既得利益主体不愿失去旧制度带给他们的制度租金;二是制度变革需要不同利益主体之间的协调,而制度变革的交涉成本(bargaining cost)往往高于维持旧制度的交涉成本;三是在旧制度形成之初,各利益主体的适应性投资具有沉淀成本的性质,当制度变革后,当初的投资

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